8.3日报-吴政泽

今日主要工作事项

1. 做好landing，熟悉公司流程，调整状态开启暑期实习冲刺
2. 下午接到答辩题目，和带教竺老师约时间见面，然后深入构思答辩内容
3. 搜集大量资料，包含研报、技术博客、论文、公众号文章等，共103篇，目前已阅读20余篇

研究/阅读心得&思考

1. 今天上午拿到题目前，继续阅读了来实习前想提前做准备读的《芯片战争》这本书，偏复盘类型，但作者对地缘政治与半导体产业链影响理解非常透彻；书中一个很有意思的insight是，台湾半导体胜在华人经理人务实、谦逊、愿意低头、一切为了效率的管理，以及东亚更充足、稳定、付出、服从的，具备技术的工人。
2. 关于答辩题目，边阅读边记录，主要是一些定义、概念界定类型的，典型梳理好后的例子如下。

先进封装定义：向系统集成、高速、高频、三维方向发展

半导体封装技术主要经历了四个阶段：（1）传统引线键合，以 DIP、PLCC、QFP 为主要封装形式；（2）阵列封装与系统集成，BGA、CSP、MCM 成为主流方案；（3）倒装芯片（Flip-Chip）与晶圆级封装（WLP），代表形式包括 FCCSP、Fan-In WLP 与Cu Pillar 结构；（4）（先进封装）2.5D/3D 先进封装，技术重点转向 TSV、硅中介层、FanOut WLP 及 Hybrid Bonding，基于该类封装实现的 Chiplet 架构与 HBM 高带宽存储成为 AI 与数据中心的关键支撑

日常状态

1. 作息适应地非常好，今天第一天我是所有实习生中第一个到的，也是最后两个走的（和另一位大四的刘阳一起，19:10时39楼关空调）
2. 社交方面，实习生大家关系还算挺融洽，我也成功加到了所有人微信；此外一个小点，汲取了研究大赛pre过于紧张的失败经验，在自我介绍环节更加主动，不过举的例子可能不算太好（
3. 8/1上午落地的深圳，也趁着实习前去兜了一圈深圳，海边眺望HK，以及孖岭、岗厦、上梅林等地方

明日工作计划

1. 继续边阅读资料边记录，要有框架有取舍，阅读抓大放小，先把技术栈理解补全，然后开始对公司熟悉
2. 记录之后就要开始梳理，为周四上午与竺老师交流做准备，形成一定的报告文字，可以把框架列出来，然后把对题目的困惑、有些概念界定等的问题列出来
3. 搜集另类数据，找找有没有比较全的数据库，或者利用爬虫中标文件、外网技术视频、交流纪要等信息

8.4日报-吴政泽

今日主要工作事项

1. 继续阅读资料，包括研报、技术博客、论文及公众号文章等，目前进度约50/103
2. 把技术路径、工艺方法、产线平台等技术概念和know-how从逻辑上面梳理清晰、区分整理
3. 从第一性原理角度从Amkor《The Start of a Package》、Fundamentals of Microsystems Packaging等优质教材入手，把这个行业的脉络复盘做了一下

研究/阅读心得&思考

1. 关于这个课题，我之前25年年中持有过3个月的长电，当时我判断买入是纯从估值逻辑，但可惜我觉得逻辑不强+没有催化，没有拿到26年Q1，没有享受到先进封装和韬定律带来的拔估值，这次暑期实习正好有机会可以深入研究一下，也是向内寻求自己交易性格的一种push
2. 一个point：视角相反地看，目前有没有哪些先进封装工艺或概念是solution looking for problems？本质产生的问题是什么？
3. 阅读了新财富《中国产业叙事》系列文章，虽然浅显，但是把公司勾勒的很清晰，也没有特别多的价值判断情绪，适合作为半导体细分产业研究的入门读物，一些摘录如下：

1. 半个世纪的长电历程，其所遇经营危机也如同一把双刃剑，在撕裂旧秩序的同时也撕开了产业革命的裂缝。历史曾反复证明，重大危机往往也成为产业格局重构的催化剂，重点在于企业能否在危机之中辩证出产业的革命方向。
2. 特别是五十年以来的四次危机应对，深刻表现出长电独特的企业哲学：1997年，亚洲金融危机和走私双重危机之下，长电准确预判国情并超常规进行大规模投资扩产，不久国家大力打击产品走私，半导体器件市场出现巨大空白，长电自此一举获得市场先机；2002年，面对遍地小作坊式的封装企业，“低成本、规模化”的经营策略已疲于应对，长电敏锐洞察发改委精神，即鼓励电子元器件贴片式制造，进而长电当机立断，大举投资贴片式元器件，再次快速执行产业变革，成为中国第一家大规模贴片式器件生产企业；2010年，及时调整产业布局，转移低端产能，积极推进铜柱凸块工艺技术和晶圆级先进封装业务；2015年，重仓收购星科金朋，实现从规模导向（宿迁/滁州建厂）转向先进封装的技术主权，再向如今的生态话语权（特别是“封测+解决方案”）的服务商战略递进。

日常状态

1. 第二天我继续是第一个到办公室的，带了个红水杯，也希望科创常红（不知道封测厂还有没有第二波牛

1. 与交大学长交流一些关于电子行业、包括封测厂的估值逻辑，不过基本没有看过先进封装的学长

明日工作计划

1. 将现有笔记进一步梳理成文字，初步列出报告框架和各部分需要回答的核心问题，为与竺老师交流做好准备
2. 做好时间线规划、研究大纲搭建，开始想怎么破题
3. 继续搜集另类数据、比较全的数据库，技术视频、交流纪要等额外信息

8.5日报-吴政泽

今日主要工作事项

1. 继续阅读资料，包括研报、技术博客、论文及公众号文章等，目前进度约89/103
2. 列出报告框架和各部分需要回答的核心问题，准备question list，为与竺老师交流做好准备

研究/阅读心得&思考

1. 传统osat封测定义约束：高端CoWoS之前的技术，从FCBGA、FOPLP这种到一些2.5D、3D平台，比如包括长电、通富、华天这种，或者历史的角度来看就是15年前后抢单台湾厂的那些。
2. 先进封装是采用前段制程的封装技术，随着先进封装的前段制程要求越来越高，有整合能力的越往前段靠，所以前段Foundry大厂在越来越重要的烟禁封装主导力自然越强，简而言之，OSAT没有前段的能力，所以不具备成为未来整合平台的基础
3. 估值的思考：能不能参考盛合晶微重估，毕竟看PS/PE差距很大，讲期权的时候都是1w片cowos400e市值这么个给法；cowos一片1万美元 一年10e美元营收 20净利率 2e美元利润

1. 课题之外的阅读思考：读了zartbot的这篇rsi随笔分享（https://mp.weixin.qq.com/s/q0E5w-84Qdy965gMKp8oqg），思路非常清晰，数学思维尽数呈现（见以下图片）；AI变化太快，一段代码、一个架构技巧、一种Prompt 的寿命都可能很短。短期优势可能来自团队、数据、算力、环境、客户关系，但长期壁垒还是在于组织不断学习、快速实验、诚实纠错和持续产生新认知的能力。

日常状态

1. 第三天我继续是第一个到办公室的，难得全天大晴天，光线很好，虽然拍不出来
2. 有位学长给我推荐了这本书，买回来肯定是来不及了，z-library上下了一本

明日工作计划

1. 与竺老师交流探讨，把一些困惑的点理解清楚，然后重新更新一下时间线
2. 尽量把所有资料初步阅读完毕
3. 初步列出报告框架和各部分需要回答的核心问题，开始画大纲思维导图

暑期课题要求

① 我国的半导体封测环节当前发展到什么阶段？

② 如何看待传统OSAT封装厂在先进封装时代的产业机会，是切入新的发展曲线还是可能掉队，并以此分析我国a股的封测产业的投资机会

第一周 2026.08.03-2026.08.09

Part I. 工作回顾

Part II. 本周工作心得

① 8.5晚，和带教第一次交流前的一些想法梳理

说实话，初次拿到这个行业的时候有点惊讶。因为回顾这波AI浪潮，Fabless炒过（GPU/ASIC/CPU，国产链/海外），IDM（存储炒过，模拟可能AI Expo不是最好很难成为阶段性主线），设备炒过（国产/海外），材料炒过（MLCC/CCL），Foundry当然也炒过（TSMC/SMIC），但是很少听到把目光聚焦在OSAT上，并且提到封测大家也总在说TSMC的CoWoS多么多么好，成为了瓶颈

于是引出第一个问题？为什么这轮没看到OSAT跑出Alpha阶段性成为主线？或者说OSAT本身就跑不出Alpha？

① To大B，A股个股业绩的Alpha弱，高客户集中度的跟着客户Beta（华为链/AMD链/…）或者客户很分散的跟半导体Beta

• 国内：①盛合晶微：大客户华为70%+，CR5~90%；②通富微电：大客户AMD 50%+，CR5~70%；③长电科技：大客户苹果25%，CR5~50%；④伟测科技：大客户大概率华为16%，CR5~40%；⑤华天科技（CR5~25%，太多传统杂毛，相对分散）
• 海外：①日月光：大客户大概率苹果25%，CR5~47%；②安靠：大客户苹果30%，CR10~72%；③京元电：大客户NV36%，CR2~51%

② 对比半导体其他环节，壁垒也属于偏低的，资本开支强度肯定比IDM和Foundry弱，但GPM/OPM/ROIC都是显著最低的，并且如果拉长来看，会发现不仅利润率差，从净利润到FCFF的兑现也不行，意味着需要持续投资，但因为盈利能力差，导致长期其实没什么现金流

衍生到股价的思考？

① + ② 很自然的就会引出，OSAT公司历史上股价很难有大Alpha，如果按照周期的思路考虑，半导体景气由去库转向补库的第一波中，封测与设计往往率先出现利润环比改善；封测受稼动率和固定成本杠杆驱动，通常具备较高且相对均衡的盈利Beta，设计弹性可能更大但个股分化更强；代工收入盈利确认更晚，股价影响因素多未必更晚

• 与行业beta一致性的证据：PE/PB的波动一致性极强，和半导体景气度指标波动的方向还是比较一致的
• 与客户beta一致性的证据：无论是长电韩国与Apple，通富来自AMD收入占AMD公司成本比例or通富来自MTK收入占AMD公司成本比例，这些都呈现出高度的一致性

如果去看最近一两年的股价，还会额外交易CoWoS，但能兑现业绩吗？另外海外为什么CoWoS似乎大多还是TSMC在做，而非台湾其他OSAT？——这就衍生到第二个问题，封装技术究竟是怎么迭代的，为什么到CoWoS这一块，反而海外主要是一个Foundry厂TSMC在做？国内OSAT能切入吗？业绩贡献大吗？

这里不详细展开，但有一个关键节点，就是摩尔定律失效后，要靠先进封装推动进步，而本轮AI中，最主要的还是CoWoS/HBM中所涉及的。这当中有一个很重要的封装趋势，就是晶圆制造和封装技术的结合程度是逐渐提高的

这就豁然开朗了，我们看海外：① CoWoS用到了TSV/Interpose人这些制程较小的结构，因此台积电作为前道工艺晶圆厂在生产CoWoS产品上具有优势；② HBM中也涉及TSV这些，其实和CoWoS类似，海外也对应是Memory IDM在做

（从流程上来看，DRAM Die堆起来封装成HBM，HBM和Logic Die再用CoWoS封装

问题在于，CoWoS到底壁垒是什么？其实本质是良率，低良率会严重浪费昂贵的前端die跟更昂贵的HBM；台积电有expo容易良性循环；而TSMC在CoWoS的优势就是良率的know-how

现在TSMC已构建的庞大产能 , 任何大客户要下单得优先考虑是否有足够产能 , 新进挑战者没可能在缺乏客户的情况下提早构建产能 , 这将导致大客户只能选择TSMC , 有大客户便有庞大的生产数据以及经验，形成良性循环！

结果就是台积电一家独大，海外OSAT吃的是残羹剩饭

那国内呢？

① HBM这块，华为自己做或者给武汉新芯；CXMT现在还和通富合作，长期一定是自己做大头。OSAT其实没什么太多机会，而且测算了下这块油水相比那几家大OSAT收入量级也一般

② CoWoS这块，海外的逻辑是，第一，Compute Die Size变大=>interposer尺寸变大=>一片CoWoS Wafer能切出的Chip更少，CoWoS-Chip变弱，要更多产能；第二台积电扩产不会乱扩，而且如前所述有前道工艺优势+CoWoS良率优势，这导致AI强需求下，客户要抢产能，ASP也能稳住；国内完全不同，国内由于Foundry没好好做封测给了OSAT机会，但国产AI芯片量不够导致业绩贡献小，且产能足够缺乏海外的涨价逻辑，长期华为可能自己做

所以其实国内和海外的OSAT都不是非常能蹭AI相关的先进封装

其实看完这个我就自动想到了第一个问题，其实差距的关键点不在OSAT，重点其实是中芯开不出产能，中芯开不出产能是因为设备，但这些的突破其实更麻烦一些

国内由于无法去海外做CoWoS，其实被TSMC的纯商业化的竞争优势打击的程度就弱了，必须自主可控，国产化替代

但有一个缺点，就是这行业纯在炒CoWoS，但是又没有业绩兑现。本身在每轮周期又跑不出太多Alpha，感觉就意思不大；我买这么贵的盛合，为什么不干脆买SMIC/国产半导体设备呢？

实际上，真的值得看的是成熟制程高端芯片的国产化，比如一些模拟芯片这种，带给A股OSAT的业绩

② 8.6及之后，和带教第一次交流后

第二周 2026.08.10-2026.08.16

第三周 2026.08.17-2026.08.23

8月4日-日报：

一、研究内容

成熟制程与先进制程工艺流程；空间：明晰先进封测核心细分市场（基本盘+增量空间）

二、核心研究结论

（1）先进封装主要分成FC倒装封装、WLP晶圆级封装、2.5D/3D封装三大板块。倒装封装为当前核心基本盘，2.5D/3D封装受Chiplet多芯粒集成需求驱动，为未来5年核心增量。

（2）AI数据中心相关高端算力芯片大陆与境外市场完全切割，境内市场主要为内循环，大陆封测厂承接的AI增量需求来自于国内芯片厂而非海外需求溢出。因海外制裁，台积电流片不能发往内地封测厂，其封测白名单上台积电COWOS-S外溢需求由台系、韩系OSAT厂商承接，大陆封测厂拿不到订单。

（3）限制国内2.5D/3D先进封测市场规模长大的主要是缺芯片流片，卡在中芯国际。目前芯片流片只能在中芯国际做，中芯国际目前产能有限且核心供给华为（昇腾与麒麟芯片），当前中芯月产能（折合8英寸）为100万片/月，7nm制程以下高端逻辑芯片需12英寸产能仅3.5万片/月，年底爬坡至7万片

三、思考

一开始理解中国先进封测市场规模时错误把海外供需错配与台积电外溢纳入未来增量市场，最终导致无法推导出中国与海外先进封装终局结构的差异性。产业专家调研信息可靠度>卖方、公众号转录信息

四、明天工作安排

半导体封测（成熟封装+先进封装）具体空间测算

0805日报

一、工作内容：

• 验证数据中心选址的逻辑
• 总结美国当前电力供需，以及目前对未来供需的预测格局
• 阅读了关于电力各环节产能的资料

二、具体内容：

• 数据中心选址逻辑：根据EIA的电力价格数据，这一轮数据中心建设较多的MISO和ERCOT地区都属于美国电价较低的地区；ERCOT同时也是美国电力建设速度最快的地区；PJM则是传统数据中心集群，有很好的光纤通信基础设施。对于MISO和ERCOT，即便目前看容量电价有所上升，但其实仍然是比较有经济性的地区（因为容量电价是年度商议的，电源建设跟上后，ERCOT凭借天然气低价优势和大量的光伏发电资源，平均电价仍然很具有经济性）
• 美国电力格局：（1）美国整体不缺乏电力，区域性缺电，主要是PJM、MISO和ERCOT，其中ERCOT是因为Demand Response显示不缺电；（2）AI带来的缺电并不能由可再生能源解决，而是需要更稳定的电源，可以从当前并网管线中看出，气电增加，而光伏、风电等没有增加（3）电网和数据中心都在寻找加快电源侧建设的方式，电网在推进快速并网计划，数据中心在探索BTM自建电源，减少审批环节对发电的制约
• 从芯片出货量看对功率的需求：2025年是8.2GW，2026预计到19.2GW，需要验证一下2025-2026年的，后续的其实取决于Capex增长
• 各电力环节供给能力：见下表；自己的想法：（1）燃气轮机并不能快速改变电力供给，因为即使能够出货，安装到发电也需要18个月，因此更多选择能够快速部署的航空、往复型；（2）SOFC的产能是比较低的，只能作为一定的补充，但具体到公司可能弹性更大一点

三、工作计划：

• 需求侧，从芯片推导功率需求；同时，参考一个跟踪网站的资料看一下数据中心实际建设进度
• 发电侧，关注一下大型燃气轮机和航空型燃气轮机等的产能，看GE、CAT等公司的历史业绩和指引
• 输配电环节，初步看一下涉及的部件以及供给的产能情况

四、此前实习内容跟踪：

• 今天，有色金属板块同步上涨，黄金和铜的表现都不错，和美国2Year以及10Year的利率走低可能有关系。接下来关注周五的非农数据，最好的情景是一个经济预期不差，同时又不至于引发加息担忧的数字，即在经济预期良好的情况下，名义利率走低，对于风险资产和商品是比较好的宏观环境。

0804日报

一、工作内容：

阅读美国NERC的报告以及卖方报告，验证电力短缺逻辑

二、具体内容：

• 使用GPT对NERC 2025年的长期电力可靠性评估报告进行总结，在其口径下，PJM、ERCOT和MISO地区在29年左右会有电力的紧缺情况。
• 阅读Grid Strategies对于NERC报告的反馈，指出NERC的预测中对于到2030年数据中心增量的预测（90GW）可能偏高，我综合其他方面信息认为美国在50-60GW比较合理，可以依据芯片出货量进行验证
• 在当前，数据中心建设面临的主要问题包括（1）并网审批速度慢，虽然不缺电力，但是并网审批耗时使得部分数据中心选择表后供电；（2）建设中除了电力设备，人工是一大瓶颈，熟练的电力工人被多个信息源认为是当前更重要的瓶颈；（3）地方抗议，因为数据中心会提高当地的电力价格，虽然政策在要求企业承担成本，但居民仍不愿意
• 并网审批长可能是由于（1）训练类型的数据中心负荷波动大；（2）单一负荷过大，如果出现脱网对电网影响大
• 目前看，当下电力的短缺其实仍不明显，但由于建设周期至少需要2-3年，已经反映到了当前企业的订单上

三、工作计划：

• 数据中心的选址考量包括哪些，有没有可能会转向在未来电力更充裕一点的地区
• 各类发电方式的供给能力是多少，包括燃气轮机（分类型讨论），光伏+储能，SOFC等

四、此前实习内容跟踪：

• 海风标的都有所触底，大金和天顺近期略有回升，政策面上有一定刺激，但是关键的深远海政策还没有明确消息
• 铜，伦铜触及14000美元，除开近期美国继续虹吸铜库存外，国内也有所减产（目前不清楚是检修还是硫酸有所回落影响了冶炼）

0803日报

一、工作内容：

跟踪此前实习看过的行业，海上风电和铜金属

阅读卖方报告，了解美国电力系统现状

二、具体内容：

• 海风方面，标的天顺风能有所反弹，主要原因是在上周五收盘后新公告造船业务订单，订单金额约4.2亿美元至4.8亿美元，折合人民币28.5亿元至32.6亿元。
• 铜方面，LME铜在13800左右，仍有上升趋势，美国仍然在边际吸库存，可能掌握了当前的定价权，中国下游在这个位置比较畏高
• 美国电力方面，从总量上看，美国电力的紧缺不算是很明显，但出现明显的区域不平衡；数据中心可能有地理位置偏好（出于传输距离、建设成本、燃料成本、审批速度等），地区性的缺电或者电网设施老化可能成为制约，使得数据中心需要自建电力供给，引发电力设备的短缺，影响建设速度；有一个疑问是，是否同时存在多个制约因素，即电力系统可能有制约，施工方面有没有，其他的审批方面有没有？

三、工作计划：

• 下载美国分电网区域的电力供需情况，使用AI对数据进行分析
• 下载美国在建发电设施的数据
• 搜索信息，判断当前数据中心建设的偏好地区以及原因

题目：当前AI的发展对美国电力建设产生了新的需求，请定量分析产业链各环节供需情况，回答两个问题，1）电力是否会成为AI建设的卡脖子环节并说明原因。2）最看好的子版块和个股是哪个（也可以都不看好），充分论述理由

0803

暑期实习的题目，北美ai电力相关产业链，需要我定量分析供需格局缺电情况

之前有看过燃气发电机题材，对于北美ai缺电有一定认知，且对燃气发电机的优劣势有部分理解，但是问题在于从年初看到现在，燃气发电机板块上涨很有限，而同期SOFC上涨超过 40%，需要思考背后的原因？为什么燃气轮机按理来说是最受益的板块，但是年初至今上涨幅度不到10%？市场在担心什么？是否是SOFC取得了哪些突破或进展？在发电效率、建设成本上存在哪些变化？

为什么SOFC更被市场认可，燃气轮机、燃气发电机、光伏储能、SOFC、电网设备，哪个更符合北美aidc的缺电逻辑，在当下的投资顺序是什么样的，是接下来要重点研究的问题

想要判断最优子板块与标的，不能只看赛道热度，还是要落脚到资本回报、订单落地能力，同时充分考量建设成本上涨等潜在变量

0804

今天阅读了大量研报，对缺电逻辑进行梳理：

电力需求侧：数据中心大规模部署，电力需求爆发

北美AIDC新增电力需求测算方式：各类机柜出货量*单柜额定功率*PUE*冗余系数

电力供给侧：老旧发电机组加速退役，电力供给缓慢增长

新增电力供给=全球电力设备供给产能（拆分重燃、轻燃、燃气内燃机及SOFC）-煤电退役-核电退役-旧燃机退役

当年电力供需缺口=新增需求-新增供给——得出结论（电力是否是卡脖子环节）

电网支持能力不足，数据中心并网速度慢

缺口大：AI 数据中心用电需求大，美国电网供电容量不足直接支持项目落地。

电网老：美国电网设备老化明显，对数据中心供电可靠性造成冲击。

并网慢：数据中心项目落地节奏承压。

数据中心显著推高电价，政策导向明确，科技企业自建电源势在必行

——得出结论（电力是否是卡脖子环节）

明天需要对比当前各种发电方式的优劣势：燃气轮机、燃气发电机、SOFC、光储

未来3-5年或更长周期，中国泛消费领域海外扩张斜率最陡峭的三个方向是什么？

【8.5】

根据老师的反馈，重新调整了分析思路，采用了不同的方式。总结了消费海外扩张的核心驱动因素（科技优势+生活方式&审美表达+制造输出），并据此进行判断，筛选出如下五个备选方向。

更详细的版本： （待完善）

【8.4】

今天阅读了大量的研报，目的是对消费行业现状和海外扩张形成基础的理解。

我采用的方式是：1、先阅读大类（如食品饮料，汽车，餐饮，旅游等）概括性报告和咨询公司的描述性报告，以快速形成整体认知；2、由于不同类别存在差异，每个大类里挑选2-3家代表性公司，阅读公司研报，以更加深入的了解不同品类的分析逻辑大概是什么样的。

阅读后梳理清楚了以下内容：

• 海外各国人口&收入结构（东南亚，非洲，中东，欧洲，美国）：自觉对消费行业的认知比较匮乏，昨天晚上学习了各大券商投研公开课，认识到人口和收入是消费的基础，这是我之前忽略的，补充了这部分内容。
• 斜率陡峭具体拆分成哪些方面：[右侧可点击展开]
  • 定性：
  • 定量：看哪些财务指标 此部分是我根据阅读的公司研报粗略汇总列举的结果，明天还需要跟进
• 目前被看好的消费出海方向：结合我的阅读结果和思考，并使用了AI（5个AI，让每个AI给出5个方向）。筛选出以下7个方向作为后续分析的基础：IP消费，短剧和AI短剧，游戏，汽车（整车&供应链），茶饮，跨境电商，新兴小家电 是否有遗漏或有失偏颇，明天还需继续跟进

一些思考：IP，短剧，和游戏可不受地域限制在全球范围内扩张，而其它领域则受地域限制。例如：欧洲对新能源汽车的控制；茶饮在东南亚市场适配，但并不符合欧美饮食习惯，门店虽扩张迅速，但重复购买的多为海外华人；基础消费品只在非洲具有优势。在市场规模，产品价格，海外扩展渠道差异等较大的情况下，如何利用数据横跨不同市场进行比较。

【8.3】工作计划制定

week 1 了解概况，初步筛选方向

day 1-2

制定计划+了解泛消费行业海外扩张现状

• 方式：网络搜索资料，阅读专家访谈&现有研究报告
• 目的：了解消费行业出海现状如何（规模，增长率，营收）；都有哪些被看好的方向及原因，目前的主流观点是什么

day 3

明确分析纬度：从哪些方面展开分析

方式：汇总整理不同研究报告的分析纬度及原因

例如：

• 需求：不同国家/地区的需求状况；国外供给空白/成本高
• 供给：扩张途径/出海方式；跨国复制

day 4

明确衡量标准

• 斜率陡峭体现在哪些方面，如何判断，什么数据支持，产业链是什么

--- [根据信息收集结果，对后续计划进行调整] ---

day 5

定量：数据收集

收集各个领域在所确定纬度的量化指标

week 2 定量&定性分析，筛选出候选方向

day 1

定性

分析各个行业在所确定纬度的表现如何（如：产业链，出海策略）

day 2 汇总整理

根据量化指标筛选选出10-15个方向，并对其进行对比分析

• 产出：不同方向多维度的对比分析表格

day 3-5

根据汇总结果确定出5个方向 （0.5 day）

每个方向锁定3-5家代表公司，结合财务指标进行分析 （0.5 day per 方向）

week 3 明确最终方向，并完成详细分析

day 1

最终确定3个方向，并对每个方向的代表公司进行补充

day 2

完成方向1的完整报告（逻辑、公司、估值、ppt等）

day 3

完成方向2的完整报告（逻辑、公司、估值、ppt等）

day 4

完成方向3的完整报告（逻辑、公司、估值、ppt等）

day 5

最终整合，形成完整ppt

整体计划

• W1：确定相对合理的赛道挖掘框架，反复迭代验证选出来的方向并完善
  • D1-D2：快速阅读卖方报告补全知识基础，确定初步框架思路，寻找相关可比口径数据
  • D3：确定三个赛道并且对三个赛道进行初步的了解和深挖，如果不合理则修改框架指标再次寻找
  • D4：反复校验逻辑合理性，继续迭代框架，画PPT
  • D5：收尾，完成框架部分的内容和确定好的方向，完成PPT和底稿
  • D6：周内未完成工作的冗余时间
  • D7：草根调研/其他资料阅读/数据完整性补充
• W2：对找到的三个方向进行研究，各两天，最后一天冗余
• W3：完善三个方向的内容、画PPT、挖掘标的、确认估值与交易情况

W1

D1 拆解题目，制定整体计划

主要工作：阅读现有资料，确定整体思路

由于不同地区核心竞争要素不同，可以从两个角度入手：①找出不同地区的最有前景赛道，再进行比较；②研究在所有地区都能取得比较好增长的产品（数字类产品；互联网平台等）。其中初步划分为：北美、欧洲、非洲、中东、拉美、东南亚六种不同的地区。考虑到关税以及地缘风险，首先排除北美。

另一方面从商业模式角度出发，可以分为实物出海、平台出海、文化内容出海以及服务连锁出海，那么基于此可以建立一套各地区最优商业模式的矩阵，并在矩阵中挖掘更细分比较有前景的标的。

为了比较比较赛道之间的好坏，可以从需求空间、供给侧优势、渠道壁垒、品牌打造、政策与本土化风险这五个大类出发，搭建一套打分的框架，来比较细分的各个赛道表现，并从中筛选。

明天安排：①完善思路，拉数据，初步确定选择的区域和行业列表②把框架搭出来

D2 完善框架，初步确定相关赛道

主要工作：补充了初步框架和“地区-商业模式”的矩阵，初步选择8个可行方向

本质上，赛道选择就是要用胜率和赔率作为横纵轴构建一个坐标系，追求最高的斜率就是在其中找出同胜率下，赔率最佳的标的，构建有效的选择边界。在此基础上，通过构建框架，用量化指标初步选择一些赛道和公司。

通过金融终端导出全A分地区数据，进行收入、毛利、3年收入CAGR的排序比较，结合相关路演报告，初步选出一些赛道和对应公司（由于出口公司大多较少，同赛道核心标的基本只看龙一）：

当前的问题：选择的逻辑并不闭环，逻辑链条不够清晰，赛道间差异过大难以比较

明天的工作：①进一步完善框架和逻辑，尤其确定量化的方法②选出具体的三个方向，初步了解各行业基本面情况

D3 复盘历史，找符合成立条件的赛道

主要工作：如果只比较当下的盈利预测，会出现的问题是①在没有看过很多行业时，会被卖方报告忽悠②β基于线性外推，但是缺乏逻辑支撑，空间测算没有足够的根据③看起来有无数个细分行业都有好几倍空间，明显不符合实际市场表现

因此，今天研究了出现高增长的条件，复盘历史（纺服/黑白电/家具/扫地机），基本上需要同时三件事情成立：

①外部窗口打开机会：渠道变革（电商）；海外供给衰退（战争/疫情）；技术替代（快充/智能化）；贸易规则（入世/关税）；新兴市场（蓝海区域的渗透），从当前来看应该重点关注下划线的两个

②已经在国内卷过一轮，有成本、产品迭代速度、供应链或运营优势

③出海存在新的触达方式：外贸订单—>并购—>电商平台—>社媒/本地零售—>(下一轮的新模式）

之后便会进入2-5年的高增速，直到窗口关闭或者出海进入内卷，斜率会回到均值

所以在选择的时候可以考虑用一个整体的框架来挑选一下细分的各行业：

W2

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2026.08.03

一、当日进展

接到课题，完成了初步课题交流、与研报阅读。

初步筛选出五个值得重点跟踪的小金属品种：锗、钽、锡、钨、铟。锗受光纤与红外需求驱动且供给高度集中于中国；钽对应高端电容；铟绑定显示与靶材；三者逻辑清晰但市场容量偏小。目前个人最倾向深入的是锡与钨：锡是 AI 硬件的"焊点金属"，半导体封装与 PCB 用锡膏的需求与算力资本开支直接挂钩，且全球供给集中于印尼、缅甸等少数地区，供需缺口故事最顺；钨则受益于高端制造与切削工具需求的结构升级，叠加中国配额管控，供给刚性强、价格弹性可观。后续计划在锡和钨之间二选一作为主攻方向。

二、后续规划

一是需求侧拆解，从算力芯片、先进封装、PCB、光模块等环节自下而上拆单位用量，测算各品种的"AI 需求占比"和边际增量，判断谁的需求纯度最高；二是品种横向比较，用统一框架比较锡、钨以及备选的锗、钽、铟在需求弹性、供给集中度、扩产周期和市场关注度上的差异，据此确定一个金属品种深入研究；三是价格弹性的刻画方法，先梳理历史供需平衡表，再看库存周期和现货升贴水这类高频指标是否更适合捕捉弹性，并计划回测上一轮算力周期中各品种价格与供需缺口的关系做验证。

三、日常活动

睡前阅读。晚上开始阅读《芯片战争》，理解芯片的瓶颈从来不在设计图纸，而在制造链条最上游那几个数得出来的节点——光刻机、高纯度材料、高度集中的产能。小金属的投资价值恰恰不在用量大，而在用量小但无可替代——需求只要边际上多出来一点，供给端没有任何弹性可以吸收，价格就只能用暴涨来出清。

分享夕阳。北京短暂的雷阵雨后，是漫天的晚霞。

课题：当前ADC、双抗、GLP-1等热门赛道里，越来越多公司都在做类似产品。“Fast-follow（快速跟随）”模式在中国到底是不是一条合理的发展路径？它是中国药企在现实环境下的理性选择，还是造成了大量重复研发和资源浪费

week1

计划：查阅总结资料，形成研究内容框架/大纲

20260803

拆解分析课题

初步思路：

1、如课题所述，企业做fast-follow有利有弊，需要找到模式成败的关键因素；

2、不同角度（企业/投资者、患者、政府/医保）可能会有不同看法

3、历史是否有可比项，例如日本是否经历过类似阶段，又走向了何方

4、提炼出规律，尝试预测行业内相应赛道是否能成功→投资机会

案例分析

1、fast-follow成功：

案例：伏美替尼（前人已有进口奥西替尼、国产阿美替尼），仍获得较好回报

分析：①适应症肺癌空间足够大；②伏美安全性更好→差异化优势

案例：科伦博泰的SKB264（trop2 ADC前人已有2款上市，在研项目10+余项），绑定默沙东和药王keytruda

分析：①进度相对领先；②临床设计更合理，适应症选得好；③研发工程化优势然后BD

2、fast-follow失败：

案例：热门靶点/产品研发扎堆，例如国产TAVR，国内获批10+款，陷入价格战；国产PD-1类似

分析：竞争格局恶化导致利润压缩→差异化不够大，同行业竞争者做不到的才是技术壁垒

初步总结：

fast-follow模式成败的关键因素：①空间（要足够大）；②竞争（差异化优势）

适应症空间客观可测算，那么在fast-follow模式中，如何保持/获得竞争优势呢？

20260804

国内fast-follow的优势？

效率更高：

①患者资源丰富，临床推进更快更便宜；

②工程师红利，平台优势（如ADC各种payload、linker的组合）

国际比较补充：

国际上也有fast follow，诺和的司美-礼来的替尔，甚至说是O药和K药，K药也是后来者居上

AI制药对新靶点、新机制的推动？（AI工具的使用）

第一周 2026年8月3日-2026年8月9日

Week 1

Week 2

Week 3

课题题目

脑机接口行业的市场空间和发展趋势，以及国内外重点公司的投资机会分析

实习日报

8月3日

当日完成工作

1. 熟悉工作环境，部署工位环境
2. 完成相关AI投研skill搜索与安装。
   1. 总结电脑上目前已经安装的skills，目前已经安装Anthropic的financial-services、ifind的ifind-finance-data、豆包的byted-web-search、Github开源的a-stock-data、以及自己根据b站视频总结手搓的“财报七步分析法”skill。
   2. 今日新安装wind的AIFin Market里面涉及到的skill和MCP。
3. 初步思考课题与执行方向。
   1. 根据个人简历情况，由于自己纯理工科背景，对于个股数据分析预测可能存在欠缺，但短时间来看很难立马补齐差距，因此更加倾向于选择产业研究。但从长期发展的角度，仍需要进一步学习，可以借实习期间与带教，同事的交流，了解岗位需要的技能，下去之后补齐短板
   2. 在选择产业之后呢，得知会结合个人简历进行出题。故针对自己上交的简历，初步猜想了以下题目：
      1. 脑机接口相关产业的研究
      2. 血流储备分数FFR的发展路径与市场研究，借此大概看了一眼北芯生命
      3. 结构性心脏病的技术路线发展与市场前景，借此大概看了一下二尖瓣三尖瓣的修复与置换
   3. 收到HR通知之后，初步确定为：脑机接口行业的市场空间和发展趋势，以及国内外重点公司的投资机会。但尚未最终确认带教和题目。针对此题目，也有一些困惑
      1. 关于脑机接口行业的市场空间，初步理解是针对不同应用市场不同适应症（消费场景）的潜在市场，初步设定为“基数*渗透率*单价“；对于市场的预测，是否会涉及到相关的金融知识/预测模型呢？还是说这里的市场空间，仅需要从各个研报/流行病学报告里面获取对应数据呢？
      2. 关于发展趋势，个人理解应该是针对于临床需求和技术路径发展为根本，侧重研发，以及投资亲睐的发展趋势？需要进一步探讨分析
      3. 国内外重点公司的投资机会，主要面向一级市场还是二级市场呢？还是有相关概念的股票呢？国内外如何界定呢？

总结与规划

1. 针对于众多的skills和MCP，目前仍然需要探索如何搭建自己的工作流，完成正确的调用对应的skill，而非一味的白白浪费token。
2. 针对自己潜在的可能会常用的工作流，考虑创建一个属于自己的skill，但这取决于任务形式，但可以用于规范化操作，使得行文/逻辑连贯
3. 希望明天能够和带教进一步探讨和明确选题方向和细则

8月4日

当日完成工作

1. 研究课题思考与探讨。

   通过与带教沟通，明确主要聚焦主题:

   1. 市场空间：涉及到不同适应症，不同消费场景，短中长期等。这个比较难细分和预测，采用何种方式进行展示是一个问题，还需要考虑。
   2. 发展趋势：目前行业的技术路线发展，临床适应症拓宽，管线拓展，政策审批/监管等
   3. 国内外公司投资机会：分析各个公司的进展和技术壁垒，差异化优势
2. 配置进门app/wind，试用了其AI投研分析，给出数据溯源能力很强，打算利用其API进行数据分析
3. 对后续工作进行初步安排
   1. 第一周：完成市场空间部分
   2. 第二周：完成发展趋势部分及其PPT制作
   3. 第三周：完成国内外公司投资机会及PPT制作

总结与规划

1. 首先按照文档的格式进行书写，后续根据情况，可以借用Claude code制作ppt
2. 对于市场空间部分，涉及到大量的数据收集和分类分析和计算；初步打算搭建一个网页（取决于能否成功了）：用户操作 UI →（可选）前端调用 Worker → Worker 调用 搜索 API 返回结构化原始参数 → 前端回填参数表单 → 用户手动确认修改校正参数 → 测算引擎执行计算 → 输出结果给图表 & 表格 → 导出CSV 保存对应数据
   • 最后汇报的时候阐明执行思路，展示汇总数据以及结论即可

8月5日

当日完成工作

1. 初步搭建市场测算网页，实现标准化工作流程。
   1. 可以实现对于脑机接口不同分支进行单独，合并测算，显示每一分支的具体数据
   2. 提供多种方法进行预测并且可以可视化进行比较。但是目前此处功能还没有完善，还需要继续Vibe coding
   3. 提供Deepseek，豆包搜索，进门，wind等api工具用于脑机分支和关键参数搜索，调用API确保数据来源相对真实可靠。但是对于医疗数据目前比较欠缺，需要考虑接入医疗数据库进行查询调用（如果可以）。

总结与规划

1. 继续完善网页，修复功能面板，实现可交互性强，功能完善的效果
2. 需要进一步考虑市场预测的方法，以及针对脑机接口自下而上的市场预测算法，既要针对已有数据实现规范化快速计算，又要尽可能保证市场预测涵盖到位。
3. 询问是否有可以使用的医疗数据库s